2月24日，國際現(xiàn)貨黃金價(jià)格急增至1689.31美元/盎司，同日紐約道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)大跌近千點(diǎn)，到3月13日，不到二十天下跌6200點(diǎn)，跌幅達(dá)21%以上。美國股市、國債、黃金、大宗商品市場(chǎng)急劇波動(dòng)，主要指標(biāo)呈現(xiàn)罕見波動(dòng)跌勢(shì)。

　　而在2月24日當(dāng)天，美國商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家協(xié)會(huì)發(fā)布調(diào)查，四分之三的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，2020年美國經(jīng)濟(jì)將陷入衰退；三分之二的經(jīng)濟(jì)學(xué)家要求聯(lián)儲(chǔ)立刻采取貨幣政策，每月購買600億美元3月期財(cái)政債，每年新增發(fā)債7200億美元，一般認(rèn)為這是一種新型“量化寬松”，但財(cái)政經(jīng)濟(jì)后果會(huì)更差。緊接著，明尼阿波利斯聯(lián)儲(chǔ)前主席科赫拉科塔、紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長威廉姆斯、美聯(lián)儲(chǔ)前主席耶倫相繼指出，美國經(jīng)濟(jì)很可能進(jìn)入衰退。

　　美聯(lián)儲(chǔ)隨后在3月3日非正常緊急降息，3月12日紐約聯(lián)儲(chǔ)推出了2.22萬億美元的組合救急計(jì)劃，包括資產(chǎn)購買、3個(gè)月回購操作、1個(gè)月市場(chǎng)操作等措施，現(xiàn)在美國******特朗普已宣布全國緊急狀態(tài)，行政權(quán)力將獲得擴(kuò)大，除了應(yīng)對(duì)疫情，還將應(yīng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)可能必須承受的歷史上最困難時(shí)期之一到來的巨大壓力。對(duì)美國股市持續(xù)暴跌和陷入更嚴(yán)重衰退的可能性，我們有如下觀點(diǎn)和判斷。

　　布雷頓森林體系解體后，在牙買加體系下，黃金避險(xiǎn)功能被嚴(yán)重放大。但美國靠債務(wù)經(jīng)濟(jì)不斷加大信用杠桿，是全球債務(wù)危機(jī)的總根源，美元資本避險(xiǎn)導(dǎo)致金價(jià)加速上揚(yáng)，金價(jià)波動(dòng)趨勢(shì)是判斷市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)程度的重要先行指標(biāo)。

　　1983~2004年21年間，國際金價(jià)一直徘徊在412.30美元/盎司上下，波動(dòng)極小。但自2005年開始從435.20美元/盎司加速上漲，到2008年2月1日達(dá)到974.17美元/盎司，三年內(nèi)翻了一番。此時(shí)正是2008年金融危機(jī)的頂點(diǎn)時(shí)期，紐約股市從2007年12月10日的13727.03點(diǎn)，暴跌至2008年1月22日的11971.19點(diǎn)，凈跌幅1755.84點(diǎn)。

　　近五年來，國際金價(jià)從2015年12月1日的1047.51美元/盎司低點(diǎn)，凈上漲641.8美元/盎司，尤其是從2018年9月3日1191.26美元/盎司的低點(diǎn)開始，一年半內(nèi)沖至1689.31美元/盎司，凈上漲498.05美元/盎司，凈增幅50%。可見自共和黨上臺(tái)后，美國經(jīng)濟(jì)隨著債務(wù)擴(kuò)大，政治經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)急速累積，金價(jià)急劇上揚(yáng)就是美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)到來的發(fā)令號(hào)。

　　歷史上美國10年期國債與3月期國債利率出現(xiàn)倒掛后，都不同程度發(fā)生股市下跌、非金融企業(yè)杠桿率下降和經(jīng)濟(jì)衰退，美聯(lián)儲(chǔ)從加息轉(zhuǎn)為降息，且通常在兩年內(nèi)大概率發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退。主要特點(diǎn)：一是從出現(xiàn)利率倒掛到進(jìn)入衰退間隔7~23個(gè)月。1953年以來美國發(fā)生了13次利率倒掛，其中9次伴隨衰退發(fā)生。但也有例外，如1960年代中期和2019年以來的幾次利率倒掛，未發(fā)生或尚未發(fā)生衰退，其中另有原因。

　　二是利率倒掛后有嚴(yán)重股市暴跌。其中利率倒掛導(dǎo)致1990年美國冷戰(zhàn)后首次衰退，股市下跌21%，其他還有造成1998年亞洲金融危機(jī)、2000年股市暴跌35%的互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅，2007年股市暴跌54%的次貸危機(jī)等。

　　三是利率倒掛后，經(jīng)濟(jì)衰退推遲到來有一定條件。如1965年12月出現(xiàn)利率倒掛，因越南戰(zhàn)爭(zhēng)升級(jí)避免了衰退發(fā)生。在2019年3月22日、8月14日、2020年1月31日的三次倒掛明確預(yù)示，美國聯(lián)邦債務(wù)發(fā)行過量、短期資金面緊張、長期經(jīng)濟(jì)前景變差。但由于美聯(lián)儲(chǔ)在2019年7月、9月和10月連續(xù)三次降息，直至1.5%~1.75%，暫時(shí)延后了衰退爆發(fā)，但卻急劇推高了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，同期黃金避險(xiǎn)導(dǎo)致金價(jià)急劇上揚(yáng)是為明證。

　　研究南亞社會(huì)經(jīng)濟(jì)問題的1974年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主繆爾達(dá)爾認(rèn)為，貨幣和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加劇的機(jī)制在于循環(huán)累積效應(yīng)。對(duì)于社會(huì)發(fā)展，各種動(dòng)態(tài)因素之間存在著循環(huán)累積的因果關(guān)系。某一初始因素的變化導(dǎo)致其他因素變化，反過來又加強(qiáng)了初始因素的變化，因而社會(huì)經(jīng)濟(jì)過程就將沿著初始因素變化指向深化發(fā)展，從而形成累積性循環(huán)趨勢(shì)�？梢婋m然短期與長期因素都影響美國股市走向，但長期因素才是根本的，而短期因素往往成為長期風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)點(diǎn)。

　　國家財(cái)政危機(jī)正在成為美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)的主要原因。周期性經(jīng)濟(jì)危機(jī)是資本主義經(jīng)濟(jì)特有現(xiàn)象，最具歷史影響的資本主義大危機(jī)迄今共有三次，最早的1825年英國資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)是商品過剩危機(jī)，當(dāng)時(shí)從理論上宣告了法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩伊 “供給自動(dòng)創(chuàng)造需求”理論的破產(chǎn)。此后平均每十年左右就要發(fā)生一次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，每次程度不同，到二十世紀(jì)前后，資本主義大危機(jī)的爆發(fā)地點(diǎn)轉(zhuǎn)移到了美國。第二次是1929~1941年的大蕭條，第三次是2007~2009年的大衰退。

　　所有大危機(jī)都有一致的特點(diǎn)，從金融危機(jī)開始，股市猛烈下跌、銀行倒閉、工商企業(yè)破產(chǎn)，整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)處于極度恐慌和混亂中。早期的資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)存在政府無能原因，但是隨著戰(zhàn)后資本主義國家治理體制的變革，政府很大程度上決定著市場(chǎng)走向，所謂小政府已經(jīng)徹底轉(zhuǎn)向了大政府格局。典型的例證就是美國財(cái)政，1931年聯(lián)邦財(cái)政支出只有35.77億美元，到2019年則高達(dá)44483.16萬億美元。資本主義經(jīng)濟(jì)危機(jī)的深刻根源，也隨之向財(cái)政危機(jī)轉(zhuǎn)換。

　　美國財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)源自“揮霍無度”。2007年大蕭條危機(jī)爆發(fā)之前，聯(lián)邦財(cái)政赤字尚稍有節(jié)制，債務(wù)余額在10萬億美元以內(nèi)，債息負(fù)擔(dān)較低。然而，經(jīng)過奧巴馬時(shí)期，尤其是特朗普時(shí)期的赤字財(cái)政政策加碼，到2020年3月初僅聯(lián)邦債務(wù)即高達(dá)23.5萬億美元，債務(wù)率從2000年的58.84%增加到了107.28%，其中的三分之一為外國持有，公共持有的流通債務(wù)占總債務(wù)之比，從55.65%增加到74%以上，每年債務(wù)利息支出即高達(dá)四五千億美元。

　　據(jù)白宮管理與預(yù)算辦公室（OMB）、國會(huì)預(yù)算辦公室（CBO）預(yù)計(jì)，用不了多久，債息支出將等于美國的軍費(fèi)支出額，長期財(cái)政融資將受到國家經(jīng)濟(jì)承受力的限制，所以赤字財(cái)政惡化直接導(dǎo)致財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)顯性化，聯(lián)邦政府的能力將受到?jīng)_擊，也嚴(yán)重影響國際經(jīng)濟(jì)體系穩(wěn)定，并對(duì)國際力量的對(duì)比產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。因此，我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)危機(jī)的根源和本質(zhì)就是財(cái)政危機(jī)。

　　美國當(dāng)前爆發(fā)財(cái)政經(jīng)濟(jì)大危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)不斷逼近臨界點(diǎn)。自2008年美國金融危機(jī)爆發(fā)至今，美國經(jīng)濟(jì)已持續(xù)增長十年，截至今年3月初，道瓊斯指數(shù)累計(jì)上漲173.67%，標(biāo)普500累計(jì)上漲189.72%，納斯達(dá)克綜合指數(shù)漲幅295.42%。相關(guān)特點(diǎn)如下：一是，美國2017年的稅制改革后，四萬多億美元海外未稅資產(chǎn)加速回流，加上特朗普強(qiáng)推的降息措施，支撐股市投機(jī)兩年之久。

　　二是，2018年由于中美貿(mào)易摩擦和共和黨中期選舉不穩(wěn)，導(dǎo)致道瓊斯指數(shù)全年下跌6.6%，較峰值下跌13.6%；標(biāo)普500較年初下跌 7.4%，較峰值下跌15.2%；羅素2000指數(shù)下跌14.0%，較峰值水平下跌23.4%，均為2008年金融危機(jī)以來最差年份。

　　三是，由于對(duì)2018年中期選舉后、2020年大選前這段過渡時(shí)期的良好預(yù)期，以及特朗普政府對(duì)財(cái)政經(jīng)濟(jì)、國際經(jīng)貿(mào)關(guān)系很用“重藥”，2019年全年道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)、納斯達(dá)克綜合指數(shù)分別上漲22.34%、28.88%和35.23%，是6年來最大漲幅，但小企業(yè)羅素2000指數(shù)全年僅上漲7.65%，結(jié)合2018~2019年兩年指標(biāo)看，羅素2000指數(shù)實(shí)際處于負(fù)增長趨勢(shì)，自2016年以來五年內(nèi)道瓊斯股票漲幅為30.63%，羅素2000指數(shù)增加了-1.79%，而且仍在不斷下跌當(dāng)中。這明確顯示美國中小企業(yè)嚴(yán)重不穩(wěn)，特朗普寄予厚望的全球產(chǎn)業(yè)鏈回流不順利，經(jīng)濟(jì)衰退信號(hào)更加強(qiáng)烈。如果美國新冠肺炎疫情急劇惡化，可能就是美國進(jìn)入嚴(yán)重衰退的導(dǎo)火線。

　　回顧歷史，美國股市暴跌，曾先后釀成了1929年全球經(jīng)濟(jì)“大蕭條”與2007~2009年經(jīng)濟(jì)“大衰退”，全球經(jīng)濟(jì)“大蕭條”隨著1941年太平洋601099股吧)戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)結(jié)束，美國“大衰退”的影響十多年后余波未平。如今美國聯(lián)邦債務(wù)規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過上兩次危機(jī)，無論是增速、債息負(fù)擔(dān)、隱性債務(wù)都已失去控制，而且特朗普的減稅政策加劇了赤字上升，外國持有者不斷拋售美國聯(lián)邦債務(wù)躲避財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，這些都已經(jīng)反映在美國市場(chǎng)劇烈波動(dòng)上了；同時(shí)聯(lián)邦稅制改革后，海外未稅資本回流早已于2018年9月底之前結(jié)束，減稅刺激效應(yīng)之短也是沒有預(yù)料到的。雖然《2017年減稅與就業(yè)法》規(guī)定，跨國企業(yè)的海外利潤允許在八年內(nèi)回流，但是實(shí)際效果卻仍是如此之短，且大企業(yè)的回流資金在股市的回購?fù)稒C(jī)活動(dòng)進(jìn)一步加劇泡沫；聯(lián)邦政府年度赤字規(guī)模卻永久性超過一萬億美元，而且無任何轉(zhuǎn)圜空間，指標(biāo)之一就是利率波動(dòng)和不斷倒掛，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)急劇集聚。

　　全球化加速了各種資源的全球調(diào)動(dòng)能力，但同時(shí)也加速了財(cái)政經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的傳播速度。一是我國可能面臨較大輸入性風(fēng)險(xiǎn)，一旦與當(dāng)前疫情風(fēng)險(xiǎn)疊加，則可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。二是對(duì)我國進(jìn)出口貿(mào)易影響大，進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)發(fā)展和“十四五”規(guī)劃以及新的五年計(jì)劃開局�；赝�2007~2009年金融危機(jī)爆發(fā)后，美國國際貿(mào)易凈進(jìn)口額從8000億美元大跌一半以上，至今尚未恢復(fù)到2006年水平，對(duì)我國的貿(mào)易和產(chǎn)業(yè)發(fā)展都產(chǎn)生了較大影響。但同時(shí)國際股市下跌對(duì)我國大宗商品貿(mào)易將有較強(qiáng)正面作用，國家儲(chǔ)備體系建設(shè)亟待進(jìn)一步強(qiáng)化，為國內(nèi)國際提供對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的能力。

　　三是對(duì)我國金融市場(chǎng)和債券市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響，但是兩者有差異。首先兩國債券市場(chǎng)雖有聯(lián)動(dòng)性，但是關(guān)聯(lián)度并不高。其次在直接融資市場(chǎng)，一段時(shí)間以來，中美兩國股市走勢(shì)出現(xiàn)分化趨勢(shì)，這并非壞現(xiàn)象，背后與近期我國金融產(chǎn)業(yè)化政策有較大關(guān)聯(lián)，金融產(chǎn)業(yè)化有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、穩(wěn)固我國制造業(yè)大國地位、穩(wěn)固產(chǎn)業(yè)鏈，同時(shí)也預(yù)示未來我國仍必須繼續(xù)堅(jiān)定“獨(dú)立自主”發(fā)展信念，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

　　一是需要準(zhǔn)備調(diào)整預(yù)算，通過增加中央臨時(shí)預(yù)算，加大支出力度，可考慮將赤字率在現(xiàn)行基礎(chǔ)上提高10%~20%，并留有后手。二是預(yù)備新的降息、降準(zhǔn)等應(yīng)對(duì)策略，可參照應(yīng)對(duì)歷次重大危機(jī)的金融政策，積極把握。三是實(shí)施減免稅與費(fèi)、臨時(shí)調(diào)低各級(jí)財(cái)政基金繳納政策。加大發(fā)行地方專項(xiàng)債規(guī)模，探索積累建立地方主體稅制稅種、中遠(yuǎn)期劃分中央和地方財(cái)權(quán)與支出責(zé)任經(jīng)驗(yàn)。四是盡快啟動(dòng)穩(wěn)定股市較大波動(dòng)的預(yù)案。五是加大就業(yè)支持政策。最后一定著眼長遠(yuǎn)，繼續(xù)營造好的國際關(guān)系環(huán)境，抓住機(jī)遇提升在國際財(cái)金治理領(lǐng)域的話語權(quán)、主導(dǎo)權(quán)，為迎來中國發(fā)展新機(jī)遇創(chuàng)造前提條件。

　　（作者系上海財(cái)經(jīng)大學(xué)公共政策與治理研究院首席專家、副院長。本文受2018年國家社科基金資助）