實際上“醬茅”并非指陶瓷瓶裝的“醬瓶茅臺”，而是指與茅臺類似的高成長、回報率高、長期績優(yōu)的醬油白馬股。

　　然而2021年，海天味業(yè)營收同比僅增長了9.71%，歸母凈利潤同比增速同樣只有4.18%，是上市以來的最低值。到了2022年，這種頹勢并沒有得到實質(zhì)性扭轉(zhuǎn)，上半年公司營收增速9.73%，歸母凈利潤增速1.21%。

　　資料顯示，海天味業(yè)是我國調(diào)味品龍頭企業(yè)，在2021中國品牌力指數(shù)（CBPI）榜單中公司奪得醬油、蠔油、醬料、食醋“四冠”。

　　一直以來，醬油都在我國調(diào)味品行業(yè)中占據(jù)重要位置，從調(diào)味品市場看，醬油銷售占比達到六成。作為國人餐桌上必備的調(diào)味品，在較長的時間內(nèi)，醬油市場都保持穩(wěn)定的需求和增長。

　　自2014年上市以來，海天味業(yè)營收和凈利潤便持續(xù)保持著雙位數(shù)增長，2016-2021年營業(yè)收入五年CAGR為14.95%，凈利潤 5五年CAGR為18.60%，凈利率由2016年的22.82%提升至2021年的26.68%。

　　半年報數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，海天味業(yè)營業(yè)收入135.32億元，同比增長9.73%，但歸屬于上市公司股東的凈利潤33.93億元，同比增長1.21%。

　　業(yè)內(nèi)人士稱，原本餐飲渠道是海天味業(yè)的一大優(yōu)勢項，而在疫情侵擾下，線下餐飲渠道占比過高卻加大了業(yè)績的不穩(wěn)定性。據(jù)浙商證券數(shù)據(jù)，海天餐飲渠道占比超60%。

　　如果將時間拉長，“醬茅”海天味業(yè)股價距離最高點已經(jīng)跌去47.4%，距離腰斬僅一步之遙，市值蒸發(fā)超3300億。

　　從前半年社零數(shù)據(jù)看，餐飲收入增速持續(xù)回落，目前恢復(fù)仍處于低位。數(shù)據(jù)顯示，6月份餐飲收入3766億元，同比下降4.0%；上半年餐飲收入20040億元，同比下降7.7%。

　　渠道調(diào)研時，多數(shù)經(jīng)銷商反饋餐飲端出貨僅恢復(fù)疫情前的70%左右，基于此，醬油消費的絕對核心之一——餐館飯店對醬油的整體需求有所下降。

　　而在普通消費者端，由于疫情原因很多消費者對必選消費品囤貨較多，家中庫存仍在消化。加之進入夏季以來全國多地出現(xiàn)明顯降水，并有零星疫情出現(xiàn)，居民對醬油的囤貨意愿較高，導(dǎo)致多數(shù)區(qū)域反饋上半年終端消費也較為疲軟。

　　其次，自2020年Q3末開始醬油的主要原材料大豆價格大幅上漲，主要包材瓦楞紙、玻璃等價格也出現(xiàn)明顯上漲。

　　以大豆為例，中國糧油信息網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，去年9月大豆價格為5268.3元/噸，到今年9月已經(jīng)漲到5921.4元/噸，雖然較前幾個月略有回落，但仍維持在歷史高位。

　　社區(qū)團購的崛起就在一定程度上沖擊了傳統(tǒng)渠道的經(jīng)營模式。以醬油為例，國泰君安證券經(jīng)測算指出，2021年社區(qū)團購渠道將分流走12.63%的醬油銷售額。

　　傳統(tǒng)經(jīng)銷體系下，一般是二到三級的經(jīng)銷體系，產(chǎn)品從出廠到消費者手中一般經(jīng)歷一批、二批、三批（可能沒有）和終端多個環(huán)節(jié)，每個環(huán)節(jié)的加價率逐步提升，供應(yīng)鏈各個環(huán)節(jié)均有利可圖。但社區(qū)團購平臺為了爭取客戶，產(chǎn)品零售價較傳統(tǒng)渠道便宜20%以上，打破了原來的加價體系。

　　可比口徑下，社區(qū)團購中醬油的單價也明顯低于商超渠道。舉例來看，海天味極鮮750mL的超市零售價為11.8元，但是在美團優(yōu)選和多多買菜上只要花9.99元就能買到，差價近2元。而李錦記薄鹽生抽500mL的超市零售價一般為10元，在美團優(yōu)選和多多買菜上的價格均不到7元。

　　消費者龍龍表示，像米面油等常備的食材自己都是通過網(wǎng)購或者團購送貨的形式購買，一是這些產(chǎn)品重量較大，去超市購買不方便搬運；二是網(wǎng)上的價格比超市優(yōu)惠些，甚至有時候能得到加價換購或者第二件半價的機會。

　　最后，調(diào)味品行業(yè)壁壘并不高，這讓很多對手都覬覦這塊蛋糕。醬油行業(yè)內(nèi)不僅有廚邦食品、千禾味業(yè)、加加食品、李錦記等老牌企業(yè)，還有金龍魚、魯花、雙匯、新希望等這類擅長打價格戰(zhàn)的“跨界強者”。

　　對比日本醬油行業(yè)集中度，我國醬油行業(yè)集中度有很大提升空間。早在1975年，日本醬油行業(yè)CR3便達到38%，CR10為48%。90年代開始日本經(jīng)濟衰退伴隨著日本飲食西化和便捷化，醬油產(chǎn)量下降。在這期間，日本醬油企業(yè)數(shù)量從1989年的2300家減少至2018年的1192家，與此同時，日本醬油龍頭企業(yè)領(lǐng)跑消費升級，市場集中度不斷提升，截止到2020年，醬油CR3達到53%，而我國醬油CR3距離日本仍有29個百分點的差距。

　　企查查數(shù)據(jù)顯示，截止到2022年7月，我國醬油制造企業(yè)共5276家存續(xù)或在業(yè)，3年內(nèi)（2019年7月-2022年7月）有852家相關(guān)企業(yè)成立，有134家企業(yè)注銷或者登記狀態(tài)異常，每年凈增長239家企業(yè)。而隨著2021年行業(yè)遇冷，新增******企業(yè)數(shù)量驟減至161家，2022年上半年僅******32家。

　　相較于日本醬油企業(yè)數(shù)量從1989年的2300家減少至2018年的1192家，我國醬油行業(yè)企業(yè)數(shù)量和行業(yè)規(guī)模仍在不斷增長，隨著新進入者數(shù)量的減少，集中度提升的速度有望加快。

　　而且對比日本，我國醬油在大中城市具備一定的提價空間，下線城市和鄉(xiāng)縣區(qū)域更加具備醬油消費升級的空間。

　　后來經(jīng)過每2-3年一次的提價，加上調(diào)味品升級的推進，海天味業(yè)噸價由2015年的5002元/噸提升到2021年的5333元/噸，6年CAGR為1.09%，雖然增速不高，但在渠道下沉的過程中銷量也保持了快速的增長。

　　近些年來，海天還順應(yīng)消費趨勢，進一步推出了0系列產(chǎn)品、有機產(chǎn)品，頭道系列產(chǎn)品、減鹽系列等高端產(chǎn)品系列，帶動醬油產(chǎn)品組合在C端進一步升級。

　　2010年公司醬油產(chǎn)品高端、中端、低端的銷售比例為1:6:3，目前比例為4:5:1，升級趨勢明顯，但中低端產(chǎn)品仍然占60%。

　　同樣，所有醬油企業(yè)的競爭也必然聚焦于下沉市場的爭奪上，但受限于地區(qū)市場割據(jù)和散亂的市場競爭格局，進一步集中的難度要比想象大得多。

　　而行業(yè)在經(jīng)過了“單一的醬油產(chǎn)品”“生抽、老抽等細分產(chǎn)品”兩個產(chǎn)品換代后，目前正在向滿足消費者日趨強烈的健康化需求的高端、高價醬油產(chǎn)品進行升級。